Je spolumajitelem investičního fondu zaměřeného na podnikové dluhopisy. Právě ty jsou čím dál častěji v hledáčku i mainstreamových médií, zejména ve spojení s jejich riziky. Jak na tom náš trh je a jaké problémy na něm vidí, jsme se ptali předního odborníka na tuto problematiku, Martina Dočekala.
Jaká vládne nálada na trhu korporátních dluhopisů?
Nazval bych to zvýšenou ostražitostí. Máme tu první případy krachu dluhopisových emitentů, média začínají slídit kolem. Ale ta pravá sranda teprve přijde. Díky takřka nulové evidenci v minulosti nikdo ani neví, kolik je dnes v korporátních dluhopisech nalito peněz. ČNB třeba odhaduje několik desítek miliard korun. A jaké procento jich bude zcela splaceno je otazníkem ještě větším.
A váš odhad je jaký?
Asi před dvěma, třemi lety jsem v nějakém rozhovoru řekl, že až polovina podlimitních emisí (tedy těch do 1 milionu EUR, pozn. red) nebude zcela splacena. Často jsem pak slýchal, že jsem škarohlíd. Situace se od té doby výrazně zlepšila, zejména na poli těch, co to prodávají. Ty úplné blbosti je dnes velký problém udat klientům, protože je nabízí zejména finanční poradci a ti prošli velkou edukací.
Nicméně fakt, že se o těch nesplacených emisích nepíše, neznamená, že se to neděje. Klienti ty ztráty prostě odepisují a řeší to někde v poklidu v pozadí mimo mediální zájem. A díky bohu za to. Pokud tu totiž praskne vícero velkých dluhopisových emitentů, ten mediální zájem bude doslova brutální a může velmi poškodit celý trh dluhopisového financování. To by byla škoda, protože v mnoha případech dluhopisy pomáhají financovat smysluplné záměry s dobrou ekonomikou projektů. Že se objevilo nějaké procento podvodníků či snílků je realita, ale nepokládám to za nenormální či škodlivý jev. Stejně jako je nějaké procento špatných doktorů, právníků nebo hospod, nikdy nemůžou vyjít všechny podnikatelské záměry. Ale všichni účastníci trhu by se měli snažit o eliminaci těchto rizik. A zejména o fér hru vůči klientům.
ČNB přece představila scorecard, který by měl výrazně pomoci klientům při identifikaci rizik do dluhopisů.
To je sice fajn počin, ale já za daleko prospěšnější vnímám edukaci na straně emitenta a distribuce. Já mám tři podmínky, které když jsou splněny, je podle mého vše v pořádku. Za prvé budou na trh uváděny transparentní emise s dobře ošetřenými emisními podmínkami. Za druhé budou ty dluhopisy nabízeny poradci, kteří férově upozorní svoje klienty na rizika. Jestli to bude nějakým infolistem / scorecard, cokoliv na ten způsob, je úplně jedno. Za třetí ti poradci musí sami vědět, co vlastně nabízejí, jak ten nástroj funguje a jak se to může chovat.
A to se neděje?
Já mám trochu problém s tím, jak většina dluhopisů vůbec vzniká. Většinu prospektovaných emisí na trh uvádějí dvě, tři právní kanceláře. Svou práci dělají dobře, ale jen v té právní rovině. Absolutně nerozumí tomu byznysu. Nejsou finančníci a pracují pro klienta. Klienta, jehož zájem je jediný – mít těch omezení co nejméně. Proč by si sám na sebe pletl bič ve formě kovenantů, jako je třeba maximální zadlužení jeho firmy? Já to vnímám jako problém, který je ale zatím tolerovaný.
Smysluplnější mi přijde, pokud emitent ladí podmínky s distribucí předtím, než vůbec nějaká emise vznikne. Od rozumné distribuce bude vždy tlak na ošetření rizik, protože chtějí klientům nabízet rozumný poměr výnosu, rizika a jejich odměny. Chytřejší zprostředkovatelské sítě si totiž dnes už uvědomují, jaké obrovské reputační riziko je pro ně nabízení kdejakého dluhopisu.
Na co si tedy investor má dát pozor?
Na malé emise do 1 milionu EUR. Tam je těch šméček nejvíc. Ale nejde to paušalizovat, dají se tam najít i super věci. Stejně tak najdu špatné emise i v těch prospektovaných, jak někteří podnikatelé rádi proklamují „emisích schválených ČNB“. Takže to řeknu jinak – na jakoukoliv emisi, do které nevidím. Ono by občas stačilo zapojit zdravý rozum. Pokud si někdo půjčuje na firmu, která je prázdnou schránkou založenou měsíc zpět a vrhá se do byznysu, se kterým nemá zkušenosti, pak to dobře dopadnout snad ani nemůže. A ten, kdo mu na to ještě půjčuje, je s prominutím blb.
A ještě jedna věc mě napadá. Jsem alergický na internetové portály nabízející investice do dluhopisů. Tam mi absence reálného prověření kreditní kvality nebo vůbec podnikatelského záměru přijde do nebe volající. A to že velmi, velmi na hraně obchází regulaci tím, že dle svých slov jen „informují“ nebo „propojují emitenty a investory“ aby se zřekli odpovědnosti a dohledu regulátora je už jen třešnička na dortu.
A na co si má dát pozor poradce?
Aby prodával jen věci, které mu schválila centrála. Téměř všichni velcí hráči dnes mají slušné analytické zázemí, kde ty obludné emise jsou schopni identifikovat a zakázat jejich prodej. Pokud pak někdo prodává něco bokem, je to problém a velmi si zahrává. Se svou reputací, s reputací společnosti, kterou zastupuje i s penězi svých klientů, kteří mu určitě nepoděkují.
V nedávném rozhovoru pro server Investujeme.cz jste uvedl, je potřeba kontrolovat předlužené subjekty, které jsou na dluhopisovém financování zcela závislé. Došlo zde k nějakému zlepšení?
Bohužel ne. Máme tu stále několik firem, které jsou zcela závislé na přílivu nových peněz. Kdyby se dnes tyto penězovody uzavřely, budou ve velmi těžkých problémech, nebo nepřežijí. Jejich dlouhodobý osud je tak s velkým otazníkem. To budou ta mediálně vděčná témata, o čemž jsem mluvil na začátku.
Asi nechcete uvést o koho se jedná.
To opravdu nechci. Tam musí konat jiní.
V minulém roce jste s Ondřejem Zárubou založili a spustili Fond Českých korporátních dluhopisů. Jak se mu daří? A jaký je výhled do roku 2020?
Fond splňuje naše očekávání. První investoři v nás vložili důvěru a svěřili nám své peníze. Představili jsme ho několika zprostředkovatelským sítím, které ho dnes nabízejí svým klientům. Výnosově tento rok míříme k čistým 6 % pro klienta a objemově někam k 300 milionům korun. Jsem přesvědčen, že oboje se podaří splnit.
Jaké dluhopisy fond nakupuje? Přece jen 6 % výnosu není v době nízkých úrokových sazeb vůbec málo.
Opět to souvisí s tím, o čem jsme se bavili. Ta investiční filozofie je založena na tom, že většina prostředků ve fondu proudí do emisí, které si sami připravujeme pro nákup do fondu. Díky tomu si dokážeme ošetřit rizika na úplně jiné úrovni, než bylo na trhu zvykem. Když jste historicky pracovali na desítkách emisí, lépe se vám vysvětluje majiteli firmy, že ty podmínky v emisních podmínkách opravdu vyžadujete a jsou tam z nějakého důvodu.
A k tomu výnosu je odpověď jednoduchá. Pokud emitent neplatí distribuci, kde je dnes standardem odměna na úrovni 1 % provize za rok splatnosti dluhopisu, rád vám toto procento přihodí do výnosu dluhopisu, protože tento náklad mu logicky odpadne.
A jak ošetřujete výběr toho, čí dluhopisy do fondu koupíte a jaké nikoliv?
Máme vlastní valuační model a ten nám na základě tvrdých dat jako je výše aktiv nebo výše zadlužení řekne, jak na tom ta daná firma ekonomicky je. Pak ji porovná s ostatními firmami v Evropě, které podnikají ve stejném sektoru a posoudí tak její kvalitu. Když to hodně zjednoduším: Patří firma se svou ekonomikou do prvních 10 % nejlepších? Super, kupujeme. Je na tom blbě? Tak takový dluhopis do fondu nekoupíme. Můžeme milovat nějakého emitenta, ale pokud nemá dostatečné výsledky, tak se do fondu nedostane. Není tam prostor pro žádný osobní dojem. Kéž by se stejnou logikou řídili i poradci, kteří dluhopisy prodávají.
