Levné nebo drahé akcie?
Pohled na nejvýznamnější světové akciové indexy po pěti měsících a pár dnech je optikou roku 2022 veskrze negativní. Z pohledu korunového investora odepsal největší americký index S&P 500 bezmála 10 % od začátku roku, NASDAQ Composite dokonce skoro 20 %. O něco pozitivnější, avšak stále ve ztrátě, jsou indexy evropské. Utéct před ztrátou na úrovni indexů se nedalo ani do Číny, Japonska a drtivé většiny asijských trhů. Utéct před ztrátou se nedalo ani do Indie a drtivé většiny dalších trhů. Jednou z mála výjimek s kladnou výkonností pro investory jsou trhy v Jižní Americe, zejména pak Brazílie. Ale těch trhů, které by jako celek přinášely radost investorům, je nyní skutečně velmi málo.
Leckoho by to mohlo přivést k úvaze, že s poklesem trhů je třeba začít nakupovat. Možná že ano, možná že ne. My se spíše přikláníme k odlišnému přístupu. Nákup akciových indexů je z našeho pohledu velice přeceňovaná záležitost. Index je soubor akcií, které někdo do tohoto souboru zařadil. Nechceme se dotknout autorit, které indexy skládají, ale indexy nejsou svaté relikvie, abychom je uctívali za každou cenu. Dlouhodobě zastávám názor, že má smysl tzv. stockpicking nebo aspoň industrypicking, kdy investor či portfolio manažer sází na konkrétní akcie a odvětví. Nebudu se tedy pouštět do složité matematické úlohy, abych vám řekl svůj názor, jaký index půjde nahoru a jaký dolů. To mě nezajímá, protože nejsem typ člověka, který by prožíval pohyby velkých indexů. Zato vám zkusím říct, kterým akciím dlouhodobě věřím a kterým ne. Naši předplatitelé nebudou překvapeni.
Volkswagen
Je to skvělá korporace. Největší producent automobilů na světě. Král tržbami ale i kvalitou. Porsche a Audi jsou technologická špička oboru. Navíc úžasně ziskové firmy. Nedávno jsme aktualizovali náš pohled na tento holding v článku
Stále atraktivní mašina na peníze – www.finsider.cz
Rovněž jste se mohli dočíst více o Volkswagen v trojdílné sérii zde na Finsider.cz
Historie skupiny Volkswagen AG – www.finsider.cz
Současné aktivity Volkswagen AG – www.finsider.cz
Investiční analýza akcií Volkswagen AG – www.finsider.cz
Z našeho pohledu se jedná o nejpodceňovanější titul na celém akciovém trhu. Skvělá firma se skvělou budoucností a neskutečnou pozicí na trhu. Přečtěte si naše články o Volkswagen AG a možná mi dáte za pravdu.
TSMC
Neskutečná mašina na cash z polovodičů je tchajwanský lídr byznysu i akciového trhu Taiwan Semiconductor Manufactoring Company, známý též jako TSMC. Má prakticky dvakrát větší obrat než před 5 lety a generuje 3násobný provozní zisk. Na této firmě je závislých mnoho firem z řady různých segmentů. V prvním kvartále rostl TSMC tržbami o 35 % meziročně. O 48 % narostl meziročně provozní zisk. O 45 % větší čistý zisk za první kvartál meziročně. 62 % tržeb pochází z USA. Wafery od TSMC využívají především Smartphony (40 %), segment high performance computing (41 %) a zbytek ostatní segmenty. Například automobilový průmysl tvoří necelých 5 % tržeb TSMC. Tam někde hledejme příčiny toho, proč měla Škodovka výpadky ve výrobě. Pro výrobce waferů jsou totiž zajímavé jiné segmenty. Polovinu tržeb z waferů tvořily u TSMC produkty pod 10 nanometrů. Extrémní meziroční nárůst byl u 5 nanometrových waferů, výrazný růst i u 10 nanometrových. Naopak prudký pokles podílu na tržbách byl u větších „hloupějších“ rozměrů. TSMC je špičková produkce, která se logicky zaměřuje na ty nejdražší a nejkvalitnější výrobky, kde má obrovskou konkurenční výhodu.
Zákazníky TSMC jsou především Apple, AMD, NVIDIA ale i Intel. Samotný TSMC má obrovský tržní podíl na trhu výroby polovodičů, hovoří se o více než 20 % tržním podílu. Ve vysoké kvalitě to ale bude pravděpodobně ještě víc. P/E 21, P/B 6,05 (ano, je to dost, ale jsme v technologiích), hrubá dividenda 2 % a EV/EBITDA 11,7. Firma má minimální dluhy, obrovský nerozdělený zisk, sedí na obrovském balíku hotovosti a nikdo z jejích zákazníků si jí prakticky nedovolí zaplatit pozdě. K tomu si připočtěme, že akcie jsou od začátku roku asi o 12 % levnější. Sice je z Tchajwanu, ale fabriky má v USA, v Číně a jestli něco budou Američané střežit jako oko v hlavě, tak je to TSMC. Je to nejstrategičtější firma v Asii nesmírné hodnoty ekonomické i geopolitické. Jméno této firmy se bude ještě hodně skloňovat.
Intel
Dnes už 53letá firma založená Gordonem Moorem a Robertem Noycem je jedním z hlavních symbolů Silicon Valley a klíčovou korporací okresu Santa Clara severně od San Jose. Tato firma je výrazně podepsaná pod celou revolucí informačních technologií, kterou svět zažívá masově od 70. let, kdy se počítače začaly masově rozšiřovat mezi populaci. Intel není jen tak ledajaká firma. Jen za posledních let nainvestovala tato korporace do výzkumu a vývoje těžko uvěřitelných 126 mld. USD. Jen v loňském roce to bylo přes 15 mld. USD. Kupříkladu Apple do R&D poslal v loňském roce 21,9 mld. USD. Za posledních 10 let Apple do R&D dal ale „jen“ 115 mld. USD. To představovalo na 10letém horizontu je 5 % tržeb v případě Apple, zatímco Intel má v R&D zainvestováno za posledních 10 let 19,7 % všech svých tržeb. A hlavně náklady na R&D má velmi stabilní a od roku 2012 nešly R&D náklady v případě Intelu pod 10 mld. USD za rok, zatímco věhlasný Apple překročil 10 mld. USD hranici až v roce 2016 a ještě v roce 2012 do těchto nákladů posílal jen 3,3 mld. USD (2,1 % tehdejších tržeb). Možná vám nepřijde srovnání Intel a Apple úplně na místě. Samozřejmě, že obě firmy dělají převážně něco jiného, ačkoliv v jejich podnikání určité spojitosti existují. Ostatně Apple byl jedním ze zákazníků Intelu v rámci 15 letého strategického partnerství mezi oběma společnostmi, kdy Intel Macům dodával procesory. Toto strategické partnerství skončilo v roce 2020. Ovšem strategické to bylo především z pohledu Apple. Apple představovala podíl na tržbách Apple do 5 %. Zákazníky Intelu je totiž většina hlavních hráčů na poli výroby počítačů.
Produkty Intelu nejsou jenom procesory, grafické karty ale cloud computing, autonomní řízení vozidel, celý segment IoT, umělá inteligence a 5G sítě. Intel udělal za posledních 13 let celkem 37 akvizic dalších firem, přičemž jen od počátku roku 2020 koupil 8 firem. Zajímavé je, že své akviziční cíle si často vybírá v Izraeli, odkud pochází hned 10 akvizičních cílů z posledních let, navíc se jedná o vůbec největší transakce. Vůbec nejhodnotnější akvizicí byl nákup izraelské Mobileye, která se zabývá autonomním řízením vozidel, za kterou Intel zaplatila 15 mld. USD. Intel má továrny na wafery rozmístěné v USA, Číně, Izraeli a Irsku. Kompletaci provádí pak ještě v Malajsii, Vietnamu a Kostarice. V roce 2021 měla skupina Intel tržby 79 mld. USD. Hrubá marže na produktech dosáhla fantastických 55 %, ačkoliv tato marže v posledních letech klesá. Pořád je ale famózní. Ze 43 mld. USD hrubé marže došel Intel k provoznímu zisku 19,4 mld. USD. Což je pořád 24,6 % tržeb. Vynikající číslo, ačkoliv je nejnižší za poslední tři roky. Čistý zisk je ještě o trochu lepší, protože Intel zaznamenal zisk ze svých investičních aktivit. Ale když se nad tím zamyslíme selským rozumem, tak čistý zisk po zdanění Intelu na úrovni 16-17 mld. USD je něco relativně stabilního, na co je relativně spolehnutí. V letech 2017 až 2021 se pohyboval čistý zisk mezi 18 mld. USD a 23,7 mld. USD. Intel měl na konci roku 2021 vlastní kapitál 95 mld. USD při bilanční sumě 168 mld. USD. Dlouhodobý a úročený dluh je minimální, jen kolem 38 mld. USD. Tedy nic, co by si takto extrémně bohatá firma nemohla dovolit. Intel je jedním z kreditně nejkvalitnějších dlužníků na této planetě. Má vydané dluhopisy za 35 mld. USD, ale 45 % těchto bondů je splatných až v roce 2040 a později. Dokonce má část bondů splatných až v roce 2061. To je z pohledu českého dluhopisového investora úplná scifi.
Intel má know how, má extrémně levný a extrémně dlouhý kapitál, obrovský lidský kapitál a vybudované vztahy se zákazníky a dodavateli po celém světě. Jestli je nějaká firma, která si zaslouží pořádně odměnit goodwillem, tak je to Intel. Ne že by byl trh úplně slepý. Valuace společnosti ve výši 177 mld. USD není málo, ale z Intelu to dělá až 5. nejhodnotnější semiconductor společnost. Ale tržbami a ziskem je to jasná jednička. Dokonce stále lepší než TSMC. Vlastní kapitál Intelu ke konci března byl 103 mld. USD. Tedy goodwill dělá asi 74 mld. USD. P/B 1,7 na takhle skvělou technologickou firmu mi tedy přijde dost málo. I kdybych vzal v potaz, že bude mít čistý zisk 15 mld. USD namísto 20+, kde se pohybovala v posledních letech, tak si jí pořád kupujeme pod 12 násobek čistého zisku. Není to žádná rychlokvaška a je tu 53 let. EV/EBITDA je dnes na 5,6 násobku. Prakticky všechny ukazatele jsou výrazně pod svými dlouhodobými průměry. Proto Intelu celkem věřím z dlouhodobého pohledu.
Tesla
Mnoho lidí si myslí, že po výrazném propadu hodnoty na tržní kapitalizaci 728 mld. USD už je levná. Je to ale totální nesmysl. Tesla je drahá pořád jako čert. Hlavní zásluhu na tom má především statut globální celebrity Elona Muska. I kdyby byla pravda, že Tesla má obrovský náskok před všemi, a má nakročeno stát se největší automobilkou, tak je pořád hodnota této firmy pořád příliš velká. Jenže on je problém, že do toho má asi tak daleko jako naši vodní pólisti do titulu olympijských šampionů. Že je Tesla nejenom automobilka ale především technologická firma a důležitý hráč v solárním byznyse? Možná, ale přední hráč solárního byznysu First Solar má řádově 100x menší kapitalizaci než Tesla. A všechny ty pohádky o robotech a dalších srandách vypadají dobře v médiích, ale fundamentem akcií jsou ekonomické výsledky firmy. A ty zde rozhodně nejsou na to, aby vůbec mohla patřit do této ligy. A zatím to nevypadá, že by se na tom mělo něco změnit. Musk si se svým publikem velice chytře hraje, je to svým způsobem génius. Nikoliv ovšem technologický. Ale především PR master a marketingový guru, který si vodí všechny hipstery jako kašpárky. Pro ně se stal prorokem, papežem i bohem nového náboženství. Musk je pro kapitalismus nesmírně nebezpečný člověk, protože díky němu se z něj vytrácí solidní jednání firem vůči investorům. Jednoho dne přestane být dostatečně cool a jeho hvězda půjde ke dnu. A bude to pád všech pádů, proti kterému jiné pády na Wall street byly jen takové zaškobrtnutí. Nepochybuji o tom, že se tento příběh stane předmětem uměleckého zpracování. Musk je a i zůstane celebritou. Otázkou je, jak na něj budou vzpomínat ti, kteří mu věří. Já si myslím, že nedopadnou moc dobře ti, kteří v této „víře“ vytrvají.
Apple
O Applu je těžko psát negativně. Ale musí to být, bohužel. Firma je to super skvělá a úspěšná. O tom nemusíme vést diskusi. Tato firma za poslední 4 kvartály udělala skoro 100 mld. USD čistého zisku. Jsou to fantastická čísla. To je pravda. Jenomže pořád jen lehce přes 20 % tržeb Apple jsou služby. iPhone je stále přes polovinu tržeb, ostatní retailové elektronické spotřebiče tvoří necelých 30 %. Apple drží ze své 350 mld. USD rozvahy asi 200 mld. USD v likvidním finančním majetku, z toho 93 mld. v USD v korporátních bondech. Já vám tedy nevím, ale na mě tohle rozhodně nepůsobí jako zdravá firma, která má cca 280 mld. USD dluhy. Apple je určitě mašina na peníze, ale fakt je, že poslední roky nás zas až tak neohromil ničím novým. Ano, jsou zde „služby“, které jsou považovány za velmi cenné, ale pořád je to nějakých 20 mld. USD za kvartál. Je určitě cool, že tyto služby využívá mj. americká vláda, ale na firmu, co má kapitalizaci 2,35 bilionu USD, se mi to zdá zámek nacházející se v poměrně vysoké letové hladině. Pořád platí, že Apple dneska vyrábí především spotřební elektroniku nesmírné popularity mezi běžným lidem. Na tom rejžuje největší část svého obrovského zisku. A popularita těchto produktů je vrtkavá. Zákazníci jsou sice velmi loajální, ale na řadě trhů už si Apple vyzkoušel ztráty tržního podílu. Zejména pak v Asii.
Apple navždy bude zapsán zlatým písmem v dějinách akciového trhu. Jasně, že Apple nebyl jenom Steve Jobs, který už je už od října 2011 mrtvý. Nedožil se neskutečného bohatství, které se v Apple naakumulovalo po jeho smrti. Můj názor je, že superslavný příběh této značky už svůj vrchol zažil. Brzo přijde generace, pro kterou bude Jobs stejně neznámá postava jako Edison. A mezitím se objeví nějaký nový technologický prorok, co udělá další retailovou revoluci. Nemusíme od toho být zas tak daleko. Navíc i slavný Apple je závislý na dalších firmách, které mu dodávají součástky. Hlavní problém této akcie je, že dosáhla absolutního vrcholu. A když jste na absolutním vrcholu, tak jednodušší se vydat směrem dolů než nahoru. Nevím, jestli se podaří opět dostat na 3 biliony USD, možné to je. Ale moc bych nespoléhal na to, že se tam dlouho zabydlí. Za astronomický zisk platíte pořád dnes cca 25 násobek, EV/EBITDA je řádově 18,5 násobek a book value u této akcie přestalo dávat smysl, když začala praktikovat buyback. Ostatně celý koncept vykupování vlastních akcií Apple dotáhl do zrůdných rozměrů. Za vlastní akcie už zaplatil kolem 450 mld. USD (!). Jenom v posledním kvartálu to bylo 6,86 mld. USD. Zkrátka dlouhodobě neudržitelná šílenost. Já jsem konzervativní v tomto smyslu a mnohem raději bych viděl tyto peníze vyplacené na dividendách, a všichni by rádi s láskou vzpomínali…
Berkshire Hathaway
Tento finanční konglomerát je 7. nejhodnotnější firmou na světě s valuací asi 686 mld. USD. Je to bezpochyby velmi zajímavá firma, která má řadu významných aktivit. Ale jen se podívejme na věkový průměr top managementu. Warren Buffett – 91 let, předseda představenstva. Charlie Munger – 98 let, místopředseda představenstva, Marc Hamburg – 73 let, finanční ředitel, David Gottesman – 96 let ředitel, Ronald Olson – 80 let, ředitel, Ajit Jain – 70 let, vedoucí pojistných aktivit…Z 15členného top managementu je 7 osob mladších 70 let, přičemž nejmladšímu je 56. Pod 60 jich v top managementu mají pouze 3. Tedy 12 z 15 je starších 60 let a 3 je nad 90 a celkem 7 jich je nad 70 let. A ano, jsou to všechno ikony finančního byznysu. Ale je to spolek důchodců.
Buffett má 38,88 % akcií, Gottesman má 3,53 % a Munger 0,70 %. Tedy trojice hodně starých mužů drží 43,11 % akcií. A kdo je za nimi? Fidelity s 5 % podílem, která nikdy nepřevezme vůdčí roli? Aktuální valuace je 1,37 na book value. Očekával bych, že to začne konvergovat k hodnotě lehce nad 1. Navíc je potřeba se taky podívat na to, z čeho se skládá investiční portfolio této největší investiční skupiny světa. Apple tvoří dnes okolo 42 % portfolia veřejně obchodovaných titulů. Kolem 10 % portfolia tvoří ropné společnosti Chevron a Occidental Petroleum. 23 % portfolia jsou finanční instituce v čele s Bank of America, American Express, Moody´s, U.S. Bancorp, Bank of New York Mellon nebo Citigroup. Veřejně obchodované akcie tvořily asi 37 % rozvahy celé skupiny. Zbytek tvořil majetek v pojišťovnictví, železnici, utilitách a energetice. V roce 2021 firma dosáhla úžasného zisku před zdaněním 112 mld. USD. Ale z toho byly 78 mld. USD zisky z investování, a nikoliv ze samotných podnikatelských aktivit. V pojišťovnictví udělala skupina kolem 20 mld. USD. Ostatní podnikatelské aktivity pak vygenerovaly kolem 11 mld. USD. Jasně, pořád je to dost. Ale celková ziskovost je hodně postavená na úspěšném investování. Ačkoliv především Buffett a Munger jsou legendy kapitalismu, tak sázet na to, že Berkshire bude hrát vůdčí roli na akciovém trhu i až tu nebudou, se mi zdá celkem nelogické.
